Трамп заставляет ФРС играть в угадайку

Даже до выхода слабого отчета по занятости за август и недавних значительных понижающих пересмотров данных по трудоустройству Федеральная резервная система дала сигнал о том, что, вероятно, снизит процентные ставки на этой неделе. Финансовые рынки уже заложили в цены несколько снижений ставок. Но является ли это правильной денежно-кредитной политикой? В то время как инфляция остается устойчивой и значительно выше целевого показателя ФРС в 2%, рынок труда ослабевает из-за пошлин президента Трампа, ужесточения миграционной политики и связанных с этим неопределенностей. Как ФРС должна стремиться к достижению своего двойного мандата — инфляции в 2% и максимальной занятости, — когда ошибочная политика толкает экономику в неправильном направлении? Эти вопросы создают сложные проблемы, особенно учитывая угрозы господина Трампа независимости ФРС. Недавно принятое заявление ФРС о долгосрочных целях и стратегии денежно-кредитной политики аналогично ее первоначальному стратегическому обзору 2012 года, который установил инфляцию в 2% и максимальную занятость в качестве двойного мандата центрального банка. ФРС благоразумно отказалась от предпочтения более высокой инфляции и приоритизации занятости, как это было в ее Стратегическом плане 2020 года. Но текущие ориентиры ФРС о том, что она снизит ставки, свидетельствуют о том, что она по-прежнему ставит занятость выше стабильности цен. Это может повлечь за собой долгосрочные издержки. Сравните текущую ситуацию с годами, предшествовавшими пандемии Covid. Сейчас инфляция больше превышает свой целевой показатель в 2%, чем была ниже 2% в течение 2016–2019 годов. То же самое относится и к рыночным показателям инфляционных ожиданий. Инфляция личных потребительских расходов сейчас составляет 2,6% или 2,9% без учета продуктов питания и энергоносителей. Инфляция индекса потребительских цен — лучший показатель карманных расходов потребителей — составляет 2,9% или 3,1% без учета продуктов питания и энергоносителей. В годы, предшествовавшие Covid, в измерении с декабря по декабрь и общая инфляция PCE, и базовая инфляция PCE в среднем составляли 1,7%, в то время как инфляция CPI в среднем составляла 2%. В тот более ранний период основанные на рынке пятилетние инфляционные ожидания в среднем составляли 1,7%; сегодня они колеблются около 2,4%. В 2019–2020 годах стратегический обзор ФРС был обусловлен ее подавляющей озабоченностью тем, что если инфляция PCE останется ниже 2%, инфляционные ожидания рискуют обрушиться. В сочетании с ее оценкой того, что естественная реальная процентная ставка упала, ФРС опасалась, что если ставки упадут до нуля, она не сможет эффективно смягчить денежно-кредитную политику в ответ на экономический спад. Ее воспринимаемые страхи этого эффективного нижнего предела привели к тому, что она стала выступать за более высокую инфляцию и больше стимулов для повышения занятости. ФРС утверждала, что если инфляция будет стабильно превышать 2%, она будет знать, что делать — ужесточать денежно-кредитную политику. Сейчас ФРС приуменьшает свои прежние опасения по поводу эффективного нижнего предела и свою потребность в асимметричной интерпретации своих установленных целей. Тем не менее, центральный банк находится на грани смягчения денежно-кредитной политики, когда инфляция является проблемой. Но есть еще одна загвоздка. Пошлины и иммиграционная политика президента Трампа подрывают два столпа экономического роста: предложение труда и формирование капитала. Бизнес сократил найм, в то время как ужесточение иммиграционной политики ограничило предложение рабочей силы. Рынки труда потеряли часть своей мобильности и динамизма, которые исторически способствовали производительности. Бизнес откладывает инвестиции из-за неопределенности. Занятость в обрабатывающей промышленности продолжает снижаться. Хотя компании пытаются сдерживать операционные расходы и ограничивать влияние пошлин на цены своей продукции, потребители, вероятно, столкнутся с более высокими ценами на импортные товары. Это печальные последствия ошибочной экономической политики. Это ставит ФРС в неловкое положение. Она признала, что пошлины и иммиграционная политика вредят экономике. Но ФРС может только предполагать сроки, величину и устойчивость последствий ошибочной политики господина Трампа. Экономическое моделирование находится во власти неизведанных неприятных шоков предложения. Снижение ставок может помочь поддержать совокупный спрос, но это не компенсирует искажения и неэффективность, вызванные негативным шоком от пошлин, иммиграционной политики и неопределенности. ФРС правильно полагает, что пошлины должны иметь разовый эффект на инфляцию, но этому эффекту может потребоваться время, чтобы проявиться через запасы, производственные процессы и цены на продукцию. Текущая точка зрения центрального банка о том, что политика является ограничительной, основана на его оценке, что скорректированная на инфляцию ставка по федеральным фондам значительно превышает его оценку того, что естественная реальная ставка близка к 1%. Но без недавних негативных эффектов политики господина Трампа экономика была довольно устойчивой, и естественная реальная ставка может быть ближе к 2%, что предполагает, что текущая политика является почти правильной. Слишком сильное монетарное смягчение может подорвать доверие к ФРС в борьбе с инфляцией, породив более устойчивую инфляцию, повысив доходность облигаций и навредив доллару США. Денежно-кредитное смягчение может обеспечить плацдарм для другой ошибочной политики, которая подрывает экономику и международный статус Америки. ФРС должна игнорировать то, чего хотят рынки (и президент), и тщательно взвешивать риски снижения ставок.