«Великая юридическая стена» Пекина помогает обдирать американских инвесторов

Это хорошая новость, что Комиссия по ценным бумагам и биржам пересматривает 40-летние правила, которые предоставляют китайским компаниям широкие исключения из требований к раскрытию информации, предъявляемых к американским фирмам. Однако устранение этих исключений не решит основную проблему, с которой сталкиваются американские инвесторы: американские корпоративные законы и законы о ценных бумагах, включая правила раскрытия информации, не могут быть применены в отношении компаний, базирующихся в Китае, и их инсайдеров. Если Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) желает защитить американских инвесторов, ей также следует запретить первичные и вторичные публичные предложения китайских компаний до тех пор, пока Пекин не начнет сотрудничать в области трансграничного правоприменения. Изменение существующих исключений для китайских компаний стало бы похвальным первым шагом. SEC создала режим иностранных частных эмитентов в 1983 году, позволяющий иностранным компаниям котироваться на американских биржах, раскрывая при этом гораздо меньше информации, чем американские компании. В то время как американские фирмы должны подавать свою финансовую отчетность ежеквартально, иностранные частные эмитенты могут подавать ее ежегодно. В то время как инсайдеры отечественных фирм должны незамедлительно раскрывать свои сделки, что способствует применению американских законов об инсайдерской торговле, инсайдеры иностранных фирм не обязаны этого делать. В то время это имело определенный смысл. В 1983 году большинство иностранных компаний, направлявшихся в США, также котировались в своих странах и, следовательно, подпадали под действие внутренних законов о ценных бумагах и их правоприменения. Поскольку SEC не рассматривала себя в качестве их основного регулятора, она была готова подвергнуть их минимальному регулированию. Этот режим работал достаточно хорошо на протяжении нескольких десятилетий, когда большинство иностранных эмитентов были зарегистрированы и находились под надзором в своих странах. В 2003 году Канада с большим отрывом была страной происхождения большего числа иностранных эмитентов в Америке, чем любая другая страна. Великобритания занимала второе место. Но к 2023 году, после нескольких десятилетий первичных публичных предложений в США компаниями, базирующимися в Китае, материковый Китай стал номером один. И в отличие от типичных канадских и британских компаний, торгующихся в Америке, большинство этих китайских компаний не подпадают под действие правил раскрытия информации или других мер защиты инвесторов у себя на родине, поскольку они не котируются и не зарегистрированы в материковом Китае. Обычно они зарегистрированы на Каймановых островах и котируются только в США. Таким образом, на них распространяются лишь слабые корпоративные законы Каймановых островов и ослабленная версия американского законодательства о ценных бумагах. Неудивительно, что фирмы, базирующиеся в Китае и зарегистрированные на Каймановых островах, смогли экспроприировать миллиарды долларов у американских инвесторов, наиболее известным образом через десятки конфискационных сделок по выкупу акций с биржи, инициированных контролирующими акционерами. Хорошо известным примером является Qihoo 360, компания в области интернет-безопасности, основатели которой в июле 2016 года вытеснили американских инвесторов по оценке в 9,3 миллиарда долларов. В феврале 2018 года они повторно разместили акции Qihoo в Шанхае по оценке более 60 миллиардов долларов. Учитывая непреодолимые процедурные барьеры для косвенных исков на Каймановых островах, единственным средством правовой защиты для акционеров была подача коллективного иска по ценным бумагам. Компания отрицала какие-либо правонарушения и урегулировала дело за 30 миллионов долларов, в то время как председатель правления Qihoo лично стал богаче на 12 миллиардов долларов благодаря повторному размещению — больше, чем компания стоила, по утверждениям, 18 месяцами ранее. Или рассмотрите недавнее кругосветное путешествие по рынку США компании Dada Nexus, платформы доставки по требованию и онлайн-ритейла, контролируемой китайским гигантом электронной коммерции JD.com. В 2020 году Dada Nexus привлекла более 800 миллионов долларов, продав акции американским инвесторам, в последний раз в ходе публичного предложения в декабре 2020 года девяти миллионов акций по цене 50 долларов за акцию. В апреле 2025 года компания объявила, что JD.com, которому все еще принадлежало 63% Dada, вытеснит американских акционеров Dada всего по 2 доллара за акцию, что на 96% ниже цены ее последнего публичного предложения. Благодаря, в частности, отсутствию защиты прав акционеров на Каймановых островах и доле голосующих акций JD.com, которая была чуть меньше двух третей, необходимых для одностороннего одобрения сделки, JD.com удалось в июне 2025 года принудительно вытеснить американских инвесторов. История показывает, что даже подчинение компаний, базирующихся в Китае, тем же правилам раскрытия информации, что и внутренних эмитентов, не было бы достаточным для защиты американских инвесторов. Рассмотрим более 100 компаний, базирующихся в Китае, которые вышли на биржи США в период с 2000 по 2010 год через обратные слияния с публичными компаниями-оболочками, обычно зарегистрированными в Неваде или Делавэре. Эти компании регулировались корпоративным правом США, а не более слабым законодательством Каймановых островов, и подпадали под действие тех же полноценных законов о ценных бумагах и правил раскрытия информации, что и американские компании. В 2011 и 2012 годах, после того как более 50 из этих компаний были разоблачены как мошеннические, десятки были либо исключены из листинга, либо выкуплены в ходе принудительных выкупов — даже некоторые, не замешанные в мошенничестве — что привело к потере около 70 миллиардов долларов для американских инвесторов. Ни американские инвесторы, ни SEC, которой не удалось взыскать сотни миллионов долларов штрафов, не имели никаких средств правовой защиты. Мошенников нельзя было экстрадировать, а их активы нельзя было арестовать. Проблема, как обнаружили американские инвесторы и SEC, заключается в том, что Китай окружает своих резидентов и компании «Юридической Великой стеной», которую американские инвесторы и власти не могут преодолеть. Она защищает инсайдеров, базирующихся в Китае, от экстрадиции, предотвращает арест их личных активов в Китае и препятствует обнаружению информации, критически важной для судебного разбирательства. После этих мошеннических схем SEC предприняла шаги для защиты американских инвесторов, сделав обратные слияния более трудными. Но тогда, как и сейчас, она не смогла устранить корень проблемы: возможность принудительного исполнения. В конечном счете, правила раскрытия информации — независимо от их объема — вероятно, будут игнорироваться, если инсайдеры ожидают, что нарушения останутся безнаказанными. Пока Юридическая Великая стена остается нерушимой, SEC будет играть в игру регуляторной «охоты на кротов», в которой американские инвесторы всегда проигрывают. Если SEC, вместе с Конгрессом и остальной частью администрации Трампа, считает, что американские инвесторы заслуживают защиты от экспроприации китайскими инсайдерами, она должна настоять на том, чтобы Китай демонтировал Юридическую Великую стену. Запретить компаниям, базирующимся в Китае, использовать американские рынки капитала до тех пор, пока стена не будет разрушена.